”INFRASTRUKTUR FÖRTJÄNAR EN HÖGRE VÄRDERING”

Stabila verksamheter, statliga satsningar och inbyggt inflationsskydd – hållbar infrastruktur lockar allt fler investerare. ”Allt annat lika motiverar lägre risk en högre värdering, vilket man ska ha med sig när man tittar på infrastrukturbolag”, säger Emanuel Furubo som förvaltar Carnegie Listed Infrastructure.

Den här fonden är en del av Carnegie Fonders Select-erbjudande. Investera minst 50 000 kronor och du betalar en förvaltningsavgift på 1,06 procent i stället för ordinarie 1,43 procent.

Vad är unikt med med Carnegie Listed Infrastructure?

Jag vågar nog påstå att det är en av världens mest hållbara infrastrukturfonder. Ser man till index och andra fonder, även de med hållbarhetsfokus, så innehåller de rätt stor exponering mot kol, olja och gas vilket är något vi exkluderar. Som ett exempel kan nämnas att vi exkluderar mer än 50 procent av innehaven i infrastruktur-index. Så för den som vill ha en på riktigt grön infrastruktur-exponering har vi en rätt så unik lösning.

Vad utmärker hållbar infrastruktur som investering?

Infrastruktur hanterar per definition de grundläggande funktionerna för vårt moderna samhälle och spelar därmed en central roll i den omställning mot ett mer hållbart samhälle som nu sker. Den hållbara infrastrukturen är den som både gynnas av och gynnar denna omställning. Det finns starka strukturella drivkrafter med statliga investeringspaket och globala initiativ som FN:s Globala Hållbarhetsmål.

Vi är därmed övertygade att hållbar infrastruktur erbjuder väldigt goda möjligheter för stark långsiktig avkastning. Övergången till förnyelsebar energi kommer såklart gynna bolag som genererar energi från vind, sol och vattenkraft eller elnät som redan ställt om till förnybar energi och inte behöver göra kostsamma investeringar framöver. På samma sätt kommer behovet av mer hållbara transporter gynna järnvägar och ökad digitalisering, som är en viktig del i energieffektivisering, gynnar bolag som äger mobilmaster och fibernätverk.

Behovet av omställning har skapat ett stort behov av hållbar infrastruktur – vilka branscher och länder är mest intressanta?

Energi är en väldigt intressant bransch som behövs ställas om i grunden vilket kommer innebära massiva omallokeringar av kapital till mer hållbara alternativ. Och samtidigt växer konsumtion av energi överlag, vilket i sig är ytterligare en medvind. Här finns såklart många spelare, både nya och äldre. Vi föredrar kanske lite mer mogna bolag som redan har byggt upp kapacitet och är lönsamma med bra kassaflöden men samtidigt med stor förmåga att bygga ut ytterligare kapacitet och växa bra över tid, flera av de stora bolagen har utvecklingspipelines flera gånger om deras nuvarande kapacitet. Rent geografiskt finns såklart många spännande möjligheter i tillväxtmarknader men de utmärks också av högre politisk och regulatorisk risk. Ur det perspektivet föredrar vi Europa och USA där det finns stabilare institutioner och ett stort politiskt stöd som skapar bra tillväxtförutsättningar för bolag.

I USA har man nyligen lanserat tre stora investeringspaket, varav två har direkt koppling till infrastruktur – dels ”Infrastructure act” och dels ”Inflation reduction act”. Kan du berätta vad dessa satsningar innebär och vilka möjligheter du ser?

Kort och gott är det två jättesatsningar för att bygga ut amerikansk infrastruktur och skapa bästa förutsättningar för grön omställning i USA. De kommer gå från allt till energi, vatten, transport och kommunikationsinfrastruktur så det rör sig om väldigt breda satsningar och handlar om allt från subventioner, direktinvesteringar och finansieringshjälp för nya få igång nya projekt och skapa incitament för privata investeringar.

USA har generellt legat efter Europa rent politiskt vad gäller satsningar på hållbar infrastruktur. Men det är också ett land som inte sysslar med halvmesyrer så när man väl satsar så gör man också det rejält. Den totala summan som godkänts för investeringar från båda dessa uppgår till ungefär 2 biljoner USD. Det skapar enorma möjligheter ekonomiska tillväxtmöjligheter för amerikanska bolag men även europeiska med en etablerad verksamhet i USA kommer gynnas.

Finns det några liknande initiativ i Europa och Asien som man bör hålla kolla på?

I Europa klubbades den gröna given (European Green Deal) 2020, som är en väldigt ambitiös plan för att göra Europa klimatneutralt fram till 2050. Det estimeras att runt 1 biljon kommer behövas bara fram till 2030. I Asien finns ett flertal satsningar på nationell nivå och vi kan nämna Indien som ett exempel, där man satt ett mål att bli koldioxidneutrala fram till 2070. Det innefattar bland annat att bygga ytterligare 500 GW förnybar energikapacitet redan till 2030. Här finns förslag på avreglering av kraftsektorn som kan öka lönsamheten för elnäten och skapa incitament för de stora investeringar som behövs göra för att nå målet. Ett annat exempel är Japan som siktar mot att nå klimatneutralitet fram till 2050 med satsningar inom förnybar energi, energieffektivisering och alternativa bränslen som vätgas och grön ammoniak.

Globalt sett så estimerar Internationella energirådet att årliga investeringar i förnybar energikapacitet, elnät och energieffektivisering kommer uppgå till 2 biljoner USD per år fram till 2030. Andra källor estimerar att totala globala infrastrukturinvesteringar kommer uppgå till totalt 69 biljoner USD fram till 2035, båda från renoveringar och uppgraderingar av befintlig infrastruktur och nya projekt. Som en referenspunkt uppgår hela USAs BNP på 26 biljoner USD. Det säger något om magnituden av investeringar som behövs och tillväxtpotentialen i infrastruktur som en investering.   

Heta branscher har en tendens att förr eller senare skapa heta och övervärderade aktier – hur ser du på den risken när det gäller infrastruktur?

Den risken ska absolut inte underskattas. En investering i ett fantastiskt bolag kan bli en usel investering om man betalar alldeles för mycket.

Vi har en väldigt disciplinerad förvaltningsmetodik när det gäller värderingar och är väldigt priskänsliga. Vi tittar på värderingsmultiplar kopplade vinster, kassaflöden, balansräkning och försöker sätta de i relation till vad vi tycker är en rimlig värdering givet bolagets långsiktiga förmåga att växa vinster och kassaflöden samt dess risk.

Vi investerar i bolag vi bedömer är undervärderade och om så inte är fallet undviker vi dem. Även när de i vissa fall är väldigt bra bolag. Det gäller också bolag vi redan äger. Blir de för högt värderade så säljer vi. Men vi köper inte heller bolag som vi tycker är fundamentalt svaga bara för att de råkar vara lågt värderade. Det måste vara bolag som vi i grund och botten är bra med stark långsiktig potential. Till rätt pris.

Risk är en väldigt viktig faktor för värderingar eftersom det bestämmer vad det ska vara för avkastningskrav på en investering. Infrastruktur tenderar att ha lägre risk med relativt konjunkturkänslig efterfrågan, inflationsskydd och stabila kassaflöden över tid. Allt annat lika motiverar lägre risk en högre värdering, vilket är något man ska ha med sig när man tittar på värderingsmultiplar hos infrastrukturbolag.

En annan faktor som lett till ökat intresse för infrastruktur som investering är den höga inflationen – hur hänger det ihop?

Infrastruktur är känt som en typ av tillgång med högt inflationsskydd, alltså att det tenderar att gå rätt bra för sådana bolag även i tider av hög inflation vilket annars kan innebära stora problem för många andra bolag.

Inflationsskyddet kommer egentligen från två håll, både från intäktssidan och tillgångssidan. När det gäller intäkter har många infrastrukturbolag inflationsindexerade prismodeller där man enligt kontrakt med kunder kan höja priser med inflationen. På tillgångssidan är infrastruktur oftast fysiska realtillgångar vars värde över tid tenderar att öka i takt med inflation.

Vad är svårast i bolagsanalys?

Tyngdpunkten i vår analys ligger alltid på lång sikt, då majoriteten av ett bolags värde kommer från kassaflöden som genereras 10 år bort och längre. Att förstå var ett bolag kommer vara om 5, 10 år och längre är en utmaning i sig som kräver att man resonerar kring deras förmåga att växa lönsamt över tid, hur ser balansräkningen ut, vilka sorters tillgångar de äger – var ligger de, hur gamla är de – etc. För infrastruktur som präglas av relativt hög politisk risk krävs också en långsiktig vy på politisk utveckling i de regioner bolagen är verksamma.

I grund och botten vill vi komma fram till ett svar på frågan vad är ett bolags rätta värde? Till den frågan finns aldrig ett direkt och lättillgängligt svar utan bygger på mycket hypoteser och antaganden. Vi lägger mycket tid på att förstå vilka som är de viktigaste drivkrafterna för ett bolags långsiktiga tillväxt, lönsamhet och risk och fokusera på att skaffa sig så bra förståelse för dessa som möjligt.

Vilket är det viktigaste nyckeltalet när du analyserar aktier?

Jag vet inte om jag tycker det finns något som är det enskilt viktigaste, utan allt handlar om en sammanvägning. Värderingsmultiplar som PE och EV / EBITDA ger bra vägledning för om ett bolag verkar högt värderat men måste sättas i relation till tillväxt, lönsamhet, skuldsättning. Infrastruktur tenderar generellt sett att ha en hel del belåning så vi lägger stor vikt på kapitalstrukturen och undviker de bolag med alltför stor skuldsättning som visserligen skapar hävstång men också ökar risken.

Vilket är det mest spännande bolags-caset just nu?

Ett bolag som är väldigt intressant är franska Veolia, som är en jätte inom vatteninfrastruktur och avfallshantering men också men en hel del tillgångar inom energi. De olika verksamheterna kompletterar varandra rätt väl; vattenverksamheten som inkluderar både rening och distribution av vatten, är väldigt stabil medan avfallshantering och energi är lite mer cykliska men bidrar med tillväxt.

De genomförde ett förvärv av största konkurrenten Suez under förre året, vilket vi tror kommer skapa betydande kostnadssynergier och en väldigt stark marknadsställning som ger de en ännu bättre prissättningsförmåga. Aktiekursen var under oförtjänt mycket press förra året, kanske för att det fanns en hel del osäkerhet kring hur sammanslagningen skulle falla ut, och handlas nu till en väldigt attraktiv värdering. Samtidigt har också investerarförtroendet kommit tillbaka och de har startat året väldigt bra.