Stäng

Trender som talar för Value

Vi på Carnegie Fonder är aktiva förvaltare, och vi investerar gärna i värdebolag. Men vad är egentligen värde, eller ”value”? Och vad är det som säger att värdebolag ska ta fart nu, efter en lång period med tillväxtbolag i fokus? Här går vi igenom definitioner, trender – och ett kanske förestående trendskifte, från Growth till Value.

1. Fokuserad värdeförvaltning – vår filosofi sedan 1988

Vårt uppdrag är att skapa god avkastning i våra fonder, långsiktigt och hållbart. Det är kanske inte så unikt, utan tvärtom något som de flesta kapitalförvaltare skriver under på.

Det som däremot skiljer Carnegie Fonder från de allra flesta konkurrenter är vår investeringsfilosofi, det vill säga vilken metod vi använder för att utföra vårt uppdrag. Vi är inte bara aktiva förvaltare, utan håller oss till en nisch inom aktiv förvaltning som kallas värdeförvaltning, eller value investing, närmare bestämt fokuserad värdeförvaltning.

  • Fokuserad innebär att fonderna är koncentrerade till ett begränsat antal värdepapper. Vi investerar inte i en aktie bara för att den ingår i ett index, utan endast om vi verkligen gillar bolaget.
  • Värdeförvaltning innebär att vi investerar i välskötta bolag som är undervärderade. Det finns många bra bolag, men alla är inte prisvärda. Bakom varje investering ligger en noggrann analys av affärsmodell, finanser, hållbarhetsfrågor och ledning.

2. Värderingsgapet har ökat

Den senaste tiden har Value inte direkt varit den mest omhuldade strategin på börsen. Extremt låga räntor har bidragit till att marknaden har föredragit tillväxtbolag, så kallad Growth. Ju lägre ränta, desto lägre avkastningskrav och desto enklare att räkna hem vinster som i vissa fall ligger långt fram i tiden.

Precis som runt milennieskiftet har många tillväxtbolag också gynnats för att de står för något nytt och spännande, vilket ger stor uppmärksamhet i media och många spännande ”stories” att samlas kring.

Det här har lett till att tillväxtbolag, sett till P/e-tal, är nästan 50 procent högre värderade än värdebolag, globalt sett. Därmed är vi inte långt från den värderingsskillnad som var fallet runt milennieskiftet, enligt MSCI:s defintition (Bild 1).

Bild 1. Värderingsrabatt/premie (mätt som fwd 12m P/E) mellan MSCI World Value och MSCI World Growth.

Enligt BCA Research, som gör sina egna index, är värderingsskillnaden mellan Value och Growth i dag ännu större, större än under it-bubblan vid milennieskiftet och faktiskt den största någonsin (bild 2).

Bild 2. ”Värdeaktier r extremt billiga jämfört med tillväxtaktier”, skriver BCA i september 2020.

3. Men index har sina brister

Men vad är egentligen värde, eller value? Både BCA och MSCI använder tre variabler:

  • P/B (Price/Book, eller pris i förhållande till bokfört värde)
  • P/E, tolvmånaders framåtblickande. (Price/earnings – pris i förhållande till vinst)
  • Direktavkastning

Som vi ser det är dessa definitioner något för enkelspåriga:

  • Statiskt: värde kan vara så mycket mer än P/B, P/E och utdelning (se nästa sida),
  • Historielöst: det görs inga försök att sätta in dagens data i en större kontext,
  • Snedvridande: Stort fokus på få bolag och enstaka branscher. Exempelvis består MSCI Sweden Value Index till hela 46 procent av de fyra storbankerna SEB, Swedbank, Nordea och Handelsbanken.

4. Value enligt Carnegie Fonder

Bild 3. Benjamin Graham, ekonom som myntade begreppen Intrinsic value och margin of safety. Författare till boken The Intelligent Investor.

Till skillnad från indexkonstruktörer och indexförvaltare låser vi inte fast oss vid vissa nyckeltal. Aktiv värdeförvaltning, till skillnad från indexbaserad värdeförvaltning, kräver ett holistiskt perspektiv och flexibilitet.

Grunden för alla våra investeringen är fundamental analys för att identifiera företag som är undervärderade av marknaden. Det vi fokuserar på, inspirerade av Warren Buffetts mentor Benjamin Graham (Bild 3), är:

Intrinsic value: Genom att analysera affärsmodellen och kommande kassaflöden handlar det om att räkna ut företagets verkliga, inneboende värde.

Margin of safety: Det viktigaste av allt är att inte förlora pengar och därför är priset helt avgörande. Det finns många bra bolag, men de flesta av dem är högt värderade.

Hållbarhet: Hållbara bolag är framtidssäkrade och har lägre risk.

Långsiktighet: Vi investerar i bolag, inte aktier. Kortsiktiga kursrörelser är irrelevanta när långsiktiga värden ska byggas.

Våra investeringar är ofta ”contrarian” och alltid långsiktiga. Det finns inga exakta gränsvärden för olika nyckeltal, eftersom de måste anpassas efter bransch och marknadsförutsättningar (ränteläge, fas i konjunkturen, geografi et cetera).

Några parametrar vi letar efter, i jakten på intrinsic value och margin of safety, är dock:

  • Lågt p/e-tal. Att aktien är billig i förhållande till företagets uthålliga vinst.
  • Stabil och enkel affärsmodell. Något vi förstår oss på och som går att räkna på.
  • Hög utdelning. Det ger löpande intäkter och signalerar att företaget går bra.
  • Rabatt på eget kapital. Att värdet på nettotillgångarna överstiger börsvärdet.
  • Dolda eller undervärderade tillgångar. Till exempel verksamheter som kan säljas eller knoppas av utan att kärnverksamheten påverkas.
  • Stark balansräkning & kassaflöden. Låg skuldsättning och bra kassaflöden ger stabilitet.
  • Bra ledning. Företag ska ha en bra vd och en rekorderlig styrelse.

5. Value eller growth? Faktorer att hålla koll på

När ska man investera i value? Alltid, tycker vi på Carnegie Fonder. Vi är konsekventa och försöker inte hoppa från den ena trenden till den andra.

Analytiker som har tittat närmare på value och growth historiskt har dock upptäckt några mönster, och man kan summera till tre makroekonomiska faktorer som är viktiga.

 

6. Två faktorer som talar för value nu, enligt Nordea

Nordeas analytiker har i september presenterat en omfattande analys som landar i en positiv inställning till value, det vill säga värdebolag, på Stockholmsbörsen.

Förutom den stora värderingsskillnaden som råder mellan Value och Growth kokar analysen kokar ned i två makroekonomiska trendskiften som vi står inför, enligt Nordea:

1. Låga räntor och stora stimulanspaket kommer ge en stark cyklisk återhämtning (Bild 4).
Bild 4. ISM, Inköpschefsindex, är en så kallad ledande konjunkturindikator som är på väg uppåt, enligt Nordea.
2. Cyklisk återhämtning har historiskt lett till stigande räntor, vilket borde vara fallet den här gången också så länge inte centralbanker kraftigt motverkar.
Bild 5. Kommer räntan att stiga, trots allt? Historiskt har räntan följt PMI, tillverkningsindex.

7. Även BCA argumenterar för Value

Den oberoende analysfirman BCA argumenterar för att det är dags att skifta från Growth till Value (Bild 5). Argumenten:

  • Värderingsskillnaden är större än någonsin, till och med större än vid milennieskiftet.
  • Value brukar gå bra när dollarn försvagas, något som BCA förutspår ska ske.
  • Value brukar gå starkt när tillväxten accelererar, något vi sannolikt står inför.
  • Ränteläget kommer kanske inte att stiga i närtid, men inte heller att sjunka ytterligare’
Bild 5. ”Pivot to Value”, BCA Research september 2020

 

8. Vad tror du själv?

Fler artiklar

Ändring av allmänna villkor och rutin vid köp av fondandelar

Ändring av allmänna villkor och rutin vid köp av fondandelar

Den 1 oktober 2020 träder uppdaterade allmänna villkor ikraft. Ändringarna som är av redaktionell karaktär görs dels på grund av att bolagets fondutbud ändrats dels för att tydligare beskriva rutinen...

Madeleine Bergh 11 september 2020
Karantän och tester – så agerar Carnegie Fonder i coronakrisen

Karantän och tester – så agerar Carnegie Fonder i coronakrisen

Coronakrisen kräver innovation och anpassningsförmåga. Carnegie Fonder har vidtagit ett flertal åtgärder för att säkerställa verksamheten, skriver vd Hans Hedström. När det i februari stod klart att coronaviruset fått fäste...

Hans Hedström 27 maj 2020
Världens tio bästa börser

Världens tio bästa börser

Historisk avkastning är ingen garanti för framtida avkastning – men den visar exakt vad du hade kunnat få om du börjat spara i tid. Var skulle man då ha investerat...

Erik Amcoff 30 april 2020