Narrativ som skapat oro bland investerare

Börsnoterade private equity-bolag föll kraftigt förra veckan med en kulmination den 3 februari då många aktier registrerade nedgångar på 5-10% drivet av oro kring deras exponering mot mjukvarubolag och andra närbesläktade servicebolag. Sedan en tid tillbaka har ett dominerande marknadsnarrativ varit att den accelererande utvecklingen i nya AI-modellers kapacitet innebär ett existentiellt hot mot mjukvarubolagens affärsmodeller och konkurrenskraft.

Private equity-bolag har generellt sett mer exponering mot mjukvara (drivet av attraktiva egenskaper som återkommande intäkter, höga marginal, tillgångslätta verksamheter) än hårdvara. Risken som prisas in nu är att det leder till nedskrivningar i värderingar och blir tuffare att göra exits i software. För förvaltningsbolagen skulle det innebära risk för lägre AUM och därmed lägre fasta intäkter samt en erodering av förväntade performance-relaterade avgifter.  Exit-aktiviteten (hur mycket bolag PE-bolagen säljer) har varit något som oroat marknaden under en längre tid så senaste dagarnas utveckling inom mjukvarusektorn späder på den osäkerheten.

I Carnegie Listed Private Equity har å andra sidan ett antal av portföljbolagen rapporterat siffror för det senaste kvartal, vilka överlag visar på en god försäljningstakt. Svenska EQT hade ett rekordår med 19 miljarder EUR i exits (exklusive co-investeringar) vilket var en ökning med 72% jämfört med föregående år. Hos Partners Group, en av deras europeiska motsvarigheter, låg motsvarande siffra på 47% och hos amerikanska KKR ökade volymerna med 60%.

Det är helt klart mycket paniksälj och det säljs på rätt urskillningslöst. Min uppfattning är att det inte ges mycket hänsyn till vad för typ av mjukvara bolagen är investerade i, hur affärskritiskt det är eller hur djupt inne i organisationer det sitter.  

Det kommer självklart finnas individuella förlorare inom mjukvarubolag men även vinnare som kan nyttja AI för att växa och bli än mer lönsamma. Många av de förvaltare vi investerar i har också sedan lång tid tillbaka vidtagit åtgärder för att minska ”AI-risken” i sina mjukvaruportföljer både genom avyttringar, ökad due diligence vid utvärdering av potentiella nya investeringar samt investeringar i att bygga ut AI-erbjudandet hos existerande portföljbolag. Utöver det så har jag svårt att köpa hela narrativet att AI är döden för all mjukvara. Ett mjukvarubolag är mer än bara kod.

I Carnegie Listed Private Equity estimerar vi en aggregerad underliggande exponering mot tekniksektorn på ca 20% varav 75-80% utgörs av mjukvarubolag, vilket skulle innebära 15-16% portföljexponering mot mjukvara. Det är en betydande exponering men inte så stor att det skulle motivera en så pass kraftig rörelse som vi sett senaste dagarna.

Vi har selektivt investerat under nedgångarna utifrån hur mycket mjukvaruexponering olika bolag har samt vad var typ av mjukvara de är investerade i. Ett bra exempel är Hg Capital Trust som har ett renodlat fokus på affärskritiska och industrispecifika system som sitter väldigt djupt förankrat i kunders arbetsflöden och där precision är av yttersta vikt. Under loppet av två dagar handlades aktien kraftigt ned och ökade substansrabatten ordentligt, vilket gav oss ett ypperligt tillfälle att öka vårt innehav i en av Europas främsta PE-förvaltare till en värderingsnivå som vi sällan ser. Sedan dess är aktien upp efter en stark resultatrapport där den genomsnittliga tillväxten i deras portföljbolag uppgick till 20%. Svar på tal på frågan om det fortfarande går att sälja mjukvarubolag till bra värderingar.